美國降息緩慢 投資專家為何示警：長債ETF投資人快逃？｜天下雜誌

圖片來源：邱劍英攝

今年股市瘋牛，債市卻讓人摸不著頭緒。

9月美國聯準會一口氣降息2碼，通常利率下跌，債券殖利率要跟著下調，沒想到美國十年期公債卻由3.7%反彈至4.2%。殖利率上揚，意味債券價格下跌。

「起初幾天確實接到客戶來電詢問，」國泰投信回覆《天下》，「但後來買進的人反而更多。」國泰投信2017年成立的00687B（國泰20年美債ETF），規模逼近2.5億，為國內唯二破千億規模的政府長期公債ETF之一。

據集保中心統計，我國共9檔美國20年期以上的長期公債ETF，合計受益人數逾88萬人。這些債券ETF除了美國公債，還有公司債，公債還依年期分成長期和中、短期債券，公司債依公司信用評等區分投資等級和非投資等級。但近兩年，長年期政府公債成為超級吸金機。光兩檔千億規模的00687B和00679B（元大美債20年），過去一個月受益人數增超過2.4萬人。

投資人逆勢加碼，是預期美國進入降息循環，公債殖利率會跌，債券價格會漲，想賺資本利得。因為根據理論，債券天期愈長，當市場利率每變動1%，債券價格會上漲愈多。

但愈來愈多投資專家示警，這次理論有可能破功。

債市重演1996年？

一大原因是，美國景氣不壞，聯準會降息將比預期緩慢。

10月公布的美國經濟數據，非農就業數字優於預期，通膨則令人憂心。景氣仍具韌性，聯準會降息，反而不利穩住通膨。根據芝加哥商業交易所FedWatch工具顯示，市場押注11月降息1碼近九成，甚至有一成押注利率不動，沒人押注降息2碼。但一個月前，市場押注降息2碼超過一半。

聯準會緩降息或不降息，代表美國公債殖利率不會快速下跌。

「現在很像1995～1996年，」星展銀行最新第四季展望報告指出。1986年以來四次降息循環，多伴隨金融危機，僅1995年除外。那年聯準會在六個月內三次降息，然後終止降息循環，經濟順利軟著陸。當年美國經濟與現在類似：GDP維持成長、低失業率、工資上揚、個人消費支出穩定增加，且都有革命性的技術推動生產力成長。（見表）

野村投信投資策略部副總經理張繼文也說，當前AI帶動企業投資，原本升息應該會抑制企業資本支出，但現況是大量企業2024年資本支出比2022年多五成以上，造成這波景氣逆週期。

「我認為未來最大風險是，萬一明年景氣優於預期，聯準會就麻煩了，降不降息，會變得進退失據，」張繼文示警。

對長債投資人，1996年的殷鑑不遠。當時降息循環嘎然而止，美國十年期公債殖利率卻從5.7%上彈至7%，「還好當時沒有長天期公債ETF，否則存續期16年左右，投資半年就會賠掉20.8%！」一位外商資深投資主管設算。

長債殖利率早被壓抑

其次，債市已過度預期降息，等到「真的」降息，債券殖利率下跌有限。

據富坦固定收益團隊預估，這波聯準會最終中性利率為3.75%～4%，但市場已預期明年底利率會降至2.75%。

富蘭克林證券投顧研究部資深副總經理羅尤美解釋，去年聯準會利率升破5%，但十年期公債在5%觸頂，最後沒升上去，就是因為市場在賭，美國經濟快撐不住，聯準會一定會很快降息。

加上美國公債殖利率超過4%，因為相信美國政府不會倒，大量海外熱錢湧入美國債市，進一步推升價格上漲，殖利率下跌。據美銀美林證券研究，美國十年期公債殖利率至少被壓低1%~1.5%。

「這次很難按照理論，說降息多少，長天期就有多少漲幅，這次很難漲那麼多，」羅尤美說。

一位債券基金主力產品的高階主管建議，長債ETF投資人如果損益打平，或者看到殖利率回到3.6%，最好趕快出場。

不過，國泰投信認為，美國小型股獲利成長率不如超大型科技股，顯示美國資金市場偏緊，不利中小企業營運，加上中國貨幣政策大放水，為避免資金外流，美國不會中斷降息循環。

但國泰投信也建議，長天期公債對利率敏感度高，價格波動較劇烈，不建議投資人定期定額投資，而應採波段操作。

看好非投資等級債

長天期公債前景堪憂，不代表投資人要揚棄整個債市。非投資等級債正成為新的資金避風港。

過去是景氣衰退才要降息，所以建議投資人不要買評等差的企業，以免企業倒閉，債券違約，造成投資人損失。但這次是預防性降息，景氣仍具韌性，市場資金卻更寬鬆，反而有利非投資等級企業籌資，這些企業不倒，還能提供投資人更好的收益。

張繼文指出，過去20年，BB級非投資級債券佔美國高收益債指數比例從35%上升至目前55%。這代表一籃子的債券中，高評等的公司愈來愈多，違約風險已降低。

若是更保守的投資人，可以選擇複合債，內含公債、投資等級公司債、非投資等級公司債，收益雖不如非投等債基金或ETF，但也更安全。

（責任編輯：黃韵庭）